东方证券首席邵宇:中国经济面临的挑战不是一只两只黑天鹅,可能是一群黑天鹅

来源| 价值线（ID：value-line）

编辑| 价值线  小精

非常高兴有这样一个机会跟大家作交流。最近大家有没有注意到最新的宏观数据，第一个数据是人民币汇率，中间价已经跌破了6.77，在人民币加入SDR以后，贬值速度看起来有点太快了。

第二个重要数据就是最新发布的房地产数据，大家看到经过这一轮激烈的限购政策以后，10月份上半月的环比数据，房价在20个城市已经跌了1%到3%，这是非常少见的，可能意味着房价短期内的高点已经出现了。

最重要的还是GDP数据，大家可以看到，我们的GDP走势好像心电图，连续三个季度心电图都不跳了，6.7%。那么，是不是这样一个不动的数据里，没有新的信息？我觉得正好相反，刚才提供的这三组数据正好折射出全球宏观和中国宏观里头，最新的发展阶段的最重要的特征，一定要用心去看。

湖上全是黑天鹅

首先聊聊全球宏观。全球宏观其实很简单，从我们的记录来看，全球化已经结束了。

上一轮全球化是全球化是3.0，它有两个基本结构。

第一个是在整个制造业产业链上，它是一个食物链的结构：由资源国提供大宗原材料这样一个基本的输入，中国提供生产，包括德国、日本、东南亚经济体做支撑，再由美国、英国完成最终消费。这里头叠加的就是货币的双重化，以美元为主货币，像血液一样把整个一个循环完美地穿在一起。

但是现在，2008年金融危机以后，告诉我们这个游戏已经结束了，我们将看到的是更多的“黑天鹅”。

比如说，接下来11月8号的美国总统大选，，都会对全球经济形成一个比较大的扰动，特别是特朗普。而到12月4号，意大利将决定它的是否将继续，如果没有成功的话，则意味着它的改革受阻。同时，还叠加了德意志银行以及意大利银行业的高度的坏账和正面临的种种诉讼。

到了明年，最危险的时刻开始了。，明年有不小的概率，欧元和欧盟的生存将遇到致命的挑战。请大家做好风险准备，请大家抓稳、坐牢。

我们看到的不是一两只黑天鹅，我们看到的是黑天鹅湖，湖上全部是黑天鹅，这就是现象，也是实质。我们认真看会发现，金融危机到现在已经有8年时间，二战以后任何一次主流经济危机和金融衰退没有超过7.5年，有些东西是根本的变化。

不要觉得只要经过一定的印钞、一定的财政刺激就会回到黄金增长时期，也就是中国的年化增长是10%，美国的增长是2.5%-3%，如果你还抱有这种幻想的话，要么你幼稚，要么你缺乏洞察力、活在过去，这就是现实。

从现在看，金融危机更像是一家连锁店，这个连锁店的第一家分店，是在美国开的，主要原因是它的居民部分的资产负债表全线崩溃，因为杠杆太高。然后这个危机连锁店开到了欧洲，，也就意味着国家资产负债表，也就是财政的杠杆太高，欧洲崩溃了。然后金融危机又来到新兴市场，新兴市场的原罪是，它介入了大量的储备型货币，而他们自己掏出了相应的本币来作为支持。如果一旦美联储加息（12月份看起来加息的概率是100%），这些资本会疯狂的逃离这些新兴市场，这就会引发第三个危机，而在这个过程中，不断膨胀的中央银行的资产负债表最终将面临一个审判。它将以什么样的形式爆发出来，我们并不清楚。但是我们看到了英镑的大幅度波动，黄金升值以及人民币作为储备货币的备胎加入SDR，正是这样一些危机的生动反应，请你坐稳。

中国面临的新机会、新动力

对于中国的经济增长，我们觉得相对而言会有一些新的机会和动力。

我们已经看到是——经济增长似乎没有变化，6.7%，但我们注意到，真正拉动经济增长的仍然是一些非常关键的动力。第一是来自于基础设施，第二是来自于房地产，第三个是来自于汽车的销售。所以我们觉得，新的“三驾马车”正在全面地开动。我们看到房地产出现了这样的变化，包括出台了一些政策，它意味着我们中国未来的经济格局将面临重大的调整。这将是未来我们的超级城市和城市群的建设蓝图。

我们认为在这些地方做重点投资，包括公共服务、基础设施和房地产，和产能的投资，才是真正有价值的，其他地方建议大家不要考虑了。连同他们的基础设施，包括综合管网，高速的公共交通以及光缆之类的，这些都会带来更多的投资和收益的机会。更重要的是，最新的文件告诉我们，最新的城市化核心在于一亿的农民工或者迁徙人口在这些超级城市或者这些城市的周边落户，这意味着这一亿人将可能为这些城市最基础的住宅提供新的购买力。其他人会沿着这条线索不断往上消费升级，包括你会购买更大的房子、更好的车辆、更具有现代化的智能产品，我们沿着消费升级这条线索继续向前推进，也就是传统消费的品牌化，公共服务的普及化，健康服务的日常化和制度化，以及中产阶层所带来的新兴消费的科技化和互联网化。

因为全球化已经告一段落，所以中国带来的新一轮全球化4.0，它将在亚欧大陆上再次展开。在重点地域的投资，比如印度、印尼、伊朗和哈萨克斯坦可能会面临着一些超额收益的机会，这是我们所看到的新一轮全球化的总格局。

最后，我们想谈谈我们现在宏观政策的一些基调。我们花很多时间讨论这样一个问题——财政政策是不是要付出更多的刺激，加大赤字，货币政策是不是要做更多的放水，或者印钞。大家也都习惯了这种传统的方法。我建议大家换一个视角，其实所有的经济体中，资产负债表的转变都面临着自己的困境。美国是居民的过多杠杆，欧洲是政府杠杆太多，中国的问题是企业和地方政府的杠杆太多。所以有人建议去掉杠杆，但是我们现在看到的更多的是杠杆的转移，在政府、居民和企业之间杠杆的乾坤大挪移。我们需要把过高的企业的杠杆以及过高的地方政府的杠杆，向其他部门做一些平衡，只有这样才能让我们的总负债率得到维持的同时，整个金融的风险得到有效的降低。很多东西已经在操作了，比如通过国有资产资本化，国企的一些资产和负债向民企转移，通过PPP的方式，政府向居民转移一部分新的资产和负债，同时通过大幅的并购，通过创新的并购，用新的技术，新的布局去对传统行业进行改造。

同时，在金融体系里可以看到，我们的影子银行系统被标准化，并且受到宏观审慎的管理方式的抑制。同时直接融资，也就是通过金融市场大量的投入去获得新的技术和新的产品这样一种模式也正在孕育。最后，中国加入SDR，就意味着人民币成为储备货币，终于有一天，我们中国人去海外借款，可以圈海外的钱。为我们的养老、为我们的城市化、为我们后一代的生存和发展，提供更多的动力来源。

当然，我们必须强调，这样的一个蓝图似乎是比较理想的，但是真正的操作过程并没有那么简单，我们现在走在一个刀锋的边缘，你看到的这些资产价格的迅速波动，包括我们的黑色金属、煤炭，包括我们的房价，包括我们的股票，包括我们的债券和人民币的汇率，这意味着现在市场正形成着一个很强烈的博弈的预期，如果大家预测政策方向在往某一方向进行前进的化，通常民间资本或者是流动性会迅速地在那个方向上进行突击，加上杠杆。等政策转向或者离开的时候，这些流动性的撤出又会导致一地鸡毛。换句话说，现在我们的政策制定不仅仅是写个文件，开几个会，而是要充分地和市场沟通，你要深刻地了解民间资本的所言、所想和他们的一举一动。

（本文为价值线记者根据录音独家整理，未经邵宇本人审阅）

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